Avocat des émetteurs de crypto-actifs

Depuis le 30 décembre 2024, émettre un jeton dans l’Union européenne suit un parcours fixé par le règlement MiCA : qualifier le crypto-actif, rédiger un white paper, le notifier à l’AMF puis le publier, et répondre de son contenu. ORWL Avocats accompagne les émetteurs à chaque étape, qu’ils préparent un jeton utilitaire, un jeton de monnaie électronique ou la tokenisation d’un actif réel, et rend des avis de qualification aux plateformes qui admettent des jetons à la négociation.

Le parcours d’un jeton sous MiCA

Cette page est le point d’entrée de notre pratique auprès des émetteurs. Trois profils de clients s’y retrouvent : le projet qui prépare son jeton, celui dont le jeton existe déjà et qui vise une admission à la négociation sur une plateforme, et l’émetteur de stablecoin, qui doit d’abord obtenir un statut auprès de l’ACPR. ORWL Avocats intervient du cadrage à la vie du jeton ; chaque étape de la frise renvoie vers la page ou la section qui la traite.

Qualifier le jeton : MiCA ou instruments financiers ?

Tout commence par une question que le règlement place en tête : le jeton est-il un crypto-actif au sens de MiCA, ou relève-t-il d’un autre corps de règles ? MiCA exclut de son champ les crypto-actifs qui constituent des instruments financiers, des dépôts, des fonds (sauf les jetons de monnaie électronique), des positions de titrisation ou des produits d’assurance et de retraite (règlement (UE) 2023/1114, art. 2, § 4). Il exclut aussi les crypto-actifs uniques et non fongibles (art. 2, § 3), sous les réserves que nous détaillons plus bas.

La frontière la plus sensible est celle des instruments financiers. L’ESMA a publié des orientations sur les conditions et critères de qualification des crypto-actifs en instruments financiers, en application de l’article 2, § 5. Leur approche est celle de la substance : les droits réellement attachés au jeton et la façon dont il est présenté priment sur son nom. Un jeton qui donne une part des revenus du projet, une créance sur l’émetteur ou des droits comparables à ceux d’un actionnaire présente un risque sérieux de qualification en valeur mobilière ; un simple droit de vote sur les paramètres d’un protocole n’y suffit pas en général. La plupart des jetons dits de gouvernance ou adossés à des revenus appellent donc une analyse approfondie avant toute rédaction, et c’est par là que nous commençons chaque mission.

La qualification engage l’émetteur : c’est à lui, ou à la personne qui demande l’admission à la négociation, de l’établir et de la justifier dans l’explication jointe à la notification du white paper, selon le modèle fixé par les orientations communes des autorités européennes de surveillance. L’AMF peut la contester avant la publication comme après.

Trois familles de jetons, trois régimes

Une fois le jeton situé dans MiCA, le régime dépend de sa famille. Le règlement en distingue trois : les jetons de monnaie électronique, les jetons se référant à un ou des actifs et les autres crypto-actifs, dont les jetons utilitaires. Notre pratique se concentre sur trois cas, résumés dans le tableau ; les jetons se référant à plusieurs actifs ou à un panier, plus rares, sont traités sur la page consacrée aux stablecoins.

Chaque famille tient à un corps de règles distinct.

• Jetons utilitaires et autres crypto-actifs : titre II de MiCA (art. 4 à 15). Il règle l’offre au public, l’admission à la négociation, le white paper, les communications commerciales, la notification, la publication, le droit de rétractation de quatorze jours et la responsabilité de l’émetteur.
• Jetons de monnaie électronique : titre IV de MiCA (art. 48 et suivants). L’émetteur doit être établissement de monnaie électronique ou établissement de crédit, notifier un white paper, rembourser au pair à tout moment et ne verser aucun intérêt.
• Actifs tokenisés : droit des titres financiers. Le code monétaire et financier admet l’inscription de titres non cotés sur un dispositif d’enregistrement électronique partagé (art. L. 211-3) ; le règlement (UE) 2022/858 ouvre un régime pilote aux infrastructures de marché fondées sur les registres distribués.

Pour la tokenisation, il faut le dire d’emblée : l’actif tokenisé relève le plus souvent des titres financiers, non de MiCA.

Deux renvois pour les cas qui sortent de ces trois familles. Les NFT, collections et marketplaces ont leur page : NFT et marketplaces : quel régime ? Les protocoles décentralisés, le staking et les jetons sans émetteur identifiable sont traités sur DeFi, protocoles et staking.

Comment ORWL accompagne une émission de jeton ?

Nous conduisons chaque émission dans un ordre stable, dont les sept étapes forment la frise en tête de page :

• Cadrage et diagnostic. Nous comprenons le projet, l’usage du jeton, le modèle économique, le calendrier et les pays visés. Cette phase écarte parfois une structure risquée ou identifie une exemption applicable.
• Qualification réglementaire. Analyse écrite du jeton au regard de MiCA et du droit des instruments financiers, puis choix du régime : jeton utilitaire, jeton de monnaie électronique, titre financier tokenisé.
• White paper. Rédaction du document selon le contenu imposé par MiCA et les normes techniques : informations sur l’émetteur, le projet, l’offre, les droits et obligations attachés au jeton, la technologie, les risques, les incidences sur le climat ; résumé ; déclaration de l’organe de direction. La page consacrée au white paper en détaille le contenu.
• Documentation contractuelle. Conditions de l’offre, contrats avec les partenaires de distribution, les prestataires techniques, les conseillers, les teneurs de marché et les plateformes, accords avec les contributeurs et les premiers investisseurs. Ces contrats doivent rester cohérents avec le white paper, qui engage la responsabilité de l’émetteur.
• Communication. Mise en conformité du site, des réseaux sociaux, des campagnes et des partenariats avec des influenceurs : les communications commerciales doivent être identifiées comme telles, loyales, claires et non trompeuses, et conformes au white paper (MiCA, art. 7). Elles peuvent être demandées par l’AMF.
• Notification à l’AMF. Dépôt du white paper, de l’explication de qualification, de la liste des États membres d’accueil, de la date envisagée et du formulaire de notification, au moins vingt jours ouvrables avant la publication (MiCA, art. 8 ; instruction AMF DOC-2025-01). L’AMF n’approuve pas le document mais peut poser des questions, demander des compléments ou des modifications ; nous préparons chaque réponse avec l’émetteur.
• Émission et suivi. Publication du white paper, protection des fonds levés, gestion du droit de rétractation des détenteurs de détail, puis vie du jeton : toute modification significative se notifie sept jours ouvrables avant publication (art. 12), les communications ultérieures restent encadrées et l’admission à la négociation ouvre d’autres obligations.

Il nous faut en général quelques semaines pour préparer le dossier et mettre les activités en conformité, puis quelques semaines pour la phase devant l’AMF. Sur ces notifications, l’AMF tient les délais fixés par MiCA. Un droit fixe de 3 000 euros est dû lors de la notification (code monétaire et financier, art. L. 621-5-3). La page de l’AMF sur les offres au public et l’admission à la négociation décrit les modalités pratiques.

Le titre II ne s’applique pas à toutes les offres (art. 4, § 2 et 3). Le white paper n’est pas exigé pour :

• une offre adressée à moins de 150 personnes par État membre ;
• une offre dont le montant total ne dépasse pas 1 000 000 d’euros sur douze mois dans l’Union ;
• une offre réservée à des investisseurs qualifiés.

Le titre entier est écarté pour les jetons :

• distribués gratuitement ;
• créés en récompense de la validation des transactions ;
• donnant accès à un bien ou un service déjà disponible ;
• utilisables seulement dans un réseau limité de commerçants.

Ces exemptions cessent dès que l’offreur annonce une admission à la négociation ou que le jeton est admis sur une plateforme. Les apprécier correctement fait partie du cadrage.

Une émission a aussi des conséquences fiscales, pour l’émetteur comme pour les acquéreurs : traitement des fonds levés, TVA, imposition des détenteurs. Le pôle Droit fiscal du cabinet intervient aux côtés du pôle Regulatory sur ces questions, avant l’émission.

Admission à la négociation et avis de qualification pour les plateformes

Un jeton déjà émis change de régime lorsqu’il vise une plateforme de négociation.

Côté projet : faire admettre son jeton

La personne qui demande l’admission doit disposer d’un white paper notifié et publié, comme un offreur. Les exemptions de l’offre au public ne jouent plus. L’exploitant de la plateforme peut se charger du white paper par accord écrit (MiCA, art. 5).

Les jetons admis avant le 30 décembre 2024 suivent un régime transitoire : l’émetteur n’est tenu qu’aux règles sur les communications commerciales, et c’est à la plateforme de s’assurer, au plus tard le 31 décembre 2027, qu’un white paper existe (art. 143, § 2).

Nous accompagnons les projets dans cette démarche, qu’il s’agisse d’un premier listing ou de la mise en conformité d’un jeton ancien.

Côté plateforme : qualifier avant d’admettre

L’exploitant agréé comme PSCA vérifie trois choses avant toute admission (art. 76) :

• le jeton respecte les règles de fonctionnement de la plateforme ;
• la solution technique est fiable ;
• le crypto-actif n’est pas lié à des activités illicites.

Il doit aussi s’assurer que le jeton n’est pas un instrument financier, faute de quoi il fournirait un service d’investissement sans agrément.

C’est pourquoi nous rendons aux plateformes des avis de qualification, jeton par jeton ou en flux récurrent au rythme de leurs listings. Chaque avis examine les droits attachés au jeton, sa documentation et la présence d’un white paper valide, puis conclut sur sa qualification au regard de MiCA et du droit des instruments financiers. Cette offre est distincte de l’accompagnement d’une émission ; elle s’adresse aux plateformes et aux prestataires qui exécutent des ordres ou conseillent sur des jetons.

Qualifier un jeton au regard de MiCA

Émetteurs étrangers : offrir un jeton en France

MiCA ne réserve pas l’émission aux acteurs européens. Un émetteur établi hors de l’Union peut offrir son jeton en France à trois conditions : être une personne morale, suivre le titre II et notifier son white paper à la bonne autorité.

Cette autorité est celle de l’État membre où il a une succursale ou, à défaut, de l’État membre de sa première offre au public ou de sa première demande d’admission à la négociation. L’AMF se présente comme autorité compétente dans ces deux cas et accepte un white paper en français ou en anglais. Une fois notifié et publié, le white paper vaut pour toute l’Union : c’est le passeport de l’émetteur.

Trois points demandent une attention particulière.

• La qualification. Un jeton conçu sous un droit étranger comme un simple jeton d’usage peut, par les droits qu’il confère, constituer un instrument financier au sens du droit européen.
• Le droit français de la consommation. MiCA ne l’écarte pas lorsque l’offre vise des particuliers : information précontractuelle, interdiction des pratiques commerciales trompeuses, contrôle des clauses abusives dans les conditions de vente, usage de la langue française dans les documents destinés aux consommateurs en France.
• Les règles de communication. Les communications commerciales doivent être identifiées comme telles, loyales, claires, non trompeuses et conformes au white paper (MiCA, art. 7). En France s’y ajoutent le régime du démarchage bancaire ou financier et la loi du 9 juin 2023 qui encadre la promotion des crypto-actifs par les influenceurs. L’AMF peut demander les communications et en exiger la modification.

Les prestataires étrangers qui fournissent des services sur crypto-actifs, et non seulement un jeton, trouveront leur parcours sur Prestataires crypto étrangers : servir le marché français ; les règles de promotion sont détaillées sur Publicité d’un prestataire étranger en France.

Pourquoi travailler avec ORWL Avocats ?

ORWL Avocats conseille les émetteurs de jetons depuis 2018, du régime français des offres au public de jetons jusqu’à MiCA. Nous accompagnons des projets français qui préparent leur premier jeton, des groupes établis qui tokenisent un actif ou lancent un programme de fidélité, des émetteurs étrangers qui ouvrent leur offre au marché français, des émetteurs de stablecoins qui demandent le statut d’établissement de monnaie électronique et des plateformes de négociation qui doivent qualifier les jetons qu’elles admettent. Plusieurs émetteurs nous ont confié leur dossier depuis l’entrée en application de MiCA. Le pôle est classé dans Chambers FinTech et distingué par Leaders League en droit de la blockchain.

Une émission tient d’abord à une qualification juridique dont dépend tout le reste : MiCA ou instruments financiers, jeton utilitaire ou monnaie électronique, offre exemptée ou soumise au white paper. Un prestataire de rédaction peut remplir un modèle ; l’avocat engage sa responsabilité sur l’analyse, la défend devant l’AMF sous le secret professionnel et sait quand une structure doit changer. Il tient ensemble les volets que l’émission met en jeu : conformité, contrats avec les partenaires et les plateformes, communication, données personnelles, droit des sociétés et fiscalité. Et il connaît la technique : lire un contrat intelligent, une tokenomics ou une architecture de protocole fait partie du métier.

Un associé conduit chaque dossier, du cadrage à la publication du white paper puis dans la vie du jeton. Nous travaillons avec un réseau de partenaires que nous coordonnons : auditeurs de contrats intelligents, experts-comptables, prestataires de conservation, teneurs de marché, agences de communication.